人民币实际汇率变动对出口贸易影响的实证分析 本文关键词：出口贸易，实证，人民币，影响，汇率变动
人民币实际汇率变动对出口贸易影响的实证分析 本文简介：[摘要]人民币汇率正逐渐走向市场化，研究人民币汇率变动对出口贸易的影响意义重大。选取2006—2015年月度数据，运用协整分析和误差修正模型，研究了人民币实汇率变动对江苏省出口贸易额的影响。实证结果表明：人民币实际汇率与江苏省出口额之间存在长期均衡关系，人民币实际汇率贬值可以促进江苏省出口贸易增长，
人民币实际汇率变动对出口贸易影响的实证分析 本文内容：
[摘要]人民币汇率正逐渐走向市场化，研究人民币汇率变动对出口贸易的影响意义重大。选取2006—2015年月度数据，运用协整分析和误差修正模型，研究了人民币实汇率变动对江苏省出口贸易额的影响。实证结果表明：人民币实际汇率与江苏省出口额之间存在长期均衡关系，人民币实际汇率贬值可以促进江苏省出口贸易增长，实际汇率波动幅度的增加对出口贸易也有一定拉动作用。结合实证分析，针对近年来我国出口贸易面临的问题，提出了提高企业汇率风险意识、加快推进人民币资本项下可兑换进程以及不断推动我国自贸区建设三项建议。
[关键词]实际有效汇率；出口贸易；误差修正模型
[中图分类号]F74021
[文献标识码]A
[文章编号]2095-3283（2017）09-0004-07
影响出口贸易的原因众多，如自然资源的丰裕程度、技术水平高低、汇率和国际市场需求的变动等。其中汇率变动是最直接的一个影响因素。外汇在国际市场上频繁流动造成了汇率变动，继而引起贸易中各项成本和价格的变动，最终影响一国的贸易量。
在2005年汇率市场化改革（以下简称“汇改”）之前，我国主要实行的是盯住美元的固定汇率制度，在这一制度下，人民币汇率比较平稳；而“汇改”之后，我国实行有管理的浮动汇率制度，参考一篮子货币进行调节。浮动汇率是指由外汇市场供求情况来决定货币价格的一种汇率制度，而外汇市场供求具有很大的不确定性，从而使得浮动汇率具有变化频繁、波动幅度大等特点。2005—2014年，人民币对美元一直处于升值趋势，尤其是2005—2008年间升值幅度较大，2005年升值249%，2006年升值328%，2007年升值641%，2008年升值68%，2008年过后，人民币升值的幅度稍降，2008—2014年，人民币汇率呈稳中提升的态势。2015年8月11日，我国再次实施汇率改革，主要对汇率中间价形成机制进行改革，使中间价更接近市场汇率。由于市场中不确定因素很多，汇率市场化程度越高意味着汇率波动空间越大，作为一个外贸依存度较高的国家，汇率的变动会对我国贸易额造成怎样的影响，这是本文主要探讨的问题。
一、文献综述
在关于汇率变动对贸易收支影响的理论中，有著名的马歇尔勒纳条件，即：当一国的进出口弹性之和大于1时，本币贬值有利于改善该国的贸易收支。但是，这一理论需要满足苛刻的假设，而现实的情况则会比较复杂，经常出现实际与理论不符的现象。近年来，关于人民币汇率和我国对外贸易之间是否具有相关性的研究很多，学者们采用了不同方法，得出了相近或相反的结论。由于人民币汇率变动可以分为汇率水平的变动和汇率波动两种方式，这里把相关研究分为对人民币汇率水平变动的研究和对人民币汇率波动的研究两类。
（一）关于汇率水平变动对贸易收支影响的研究
一种观点是汇率变动对贸易收支有显著促进作用：Eleanor Doyle（2001）运用了协整误差检验对爱尔兰对英国的出口情况进行了实证研究，得出结论：汇率贬值对贸易有正面促进作用。[1]范祚军、陆晓琴（2013）在人民币汇率变动对中国—东盟的贸易效应的实证检验中，构建回归模型并对其进行协整分析、脉冲响应分析和方差分解分析，证明了人民币汇率变动对中国—东盟贸易收支有着重要的影响。[6]张伯伟、田朔（2014）选用2000—2010年中国与147个贸易伙伴国的贸易数据并分割成汇改前和汇改后两个样本，通过实证分析得出结论：汇改前和汇改后的人民币汇率变化对出口贸易都有显著影响，且汇改后更为显著。[7]
另外一些学者在研究中得出了相反的结论，即汇率变动对贸易收支的影响不显著：K Aristotelous（2001）通过构建引力模型研究1889—1999年英国对美国出口额与汇率波动的关系，得出结論：汇率制度和汇率波动均对贸易收入没有显著影响。[2]黄锦明（2010）选取1995—2009年的汇率和中国贸易进出口数据进行协整分析，结果显示：出口模型中人民币实际有效汇率水平没有通过显著性检验，因此人民币汇率变动对中国贸易收支不具有显著影响。[8]荣岩（2011）在研究人民币汇率变动对我国出口商品价格的传递效应中，选用2004年1月至2010年6月的月度数据，建立VAR模型并分析得出：人民币汇率变动在短期内对我国出口贸易有显著影响，而对长期出口贸易的影响则不显著。[9]
（二）关于汇率波动对贸易收支影响的研究
一种观点是汇率波动与对贸易收支有促进作用：Agathe C？té（1994）运用GARCH模型对汇率波动进行测量，并研究它与贸易收支的相关性，得出汇率波动增加可以改善贸易收支的结论，原因是：企业可能会选择套期保值技术工具规避交易风险，以及汇率波动可能实际上抵消了一些其他形式的风险并给企业创造相关的交易和投资机会。[3]韩国高（2010）选用1994—2008年季度数据，对人民币汇率行为建立VAR模型并运用协整检验的方法考察其对中美出口贸易额的影响，研究表明：人民币汇率波动的增加对中美出口贸易有正向促进作用。原因是：汇率波动增加对出口商预期利润的正向作用大于其不确定性带来的风险。[10]另一种观点是汇率波动对贸易收支有抑制作用：Glauco Devita & Andrew Abbott（2004）通过ARDL边界检验程序研究英国对欧盟国家出口受汇率波动的影响，发现长期汇率波动对出口有负面影响。[4]杨广青、杜海鹏（2015）在研究人民币汇率变动对我国向“一带一路”79个国家出口的影响时，基于面板数据模型的相关检验分析，得出结论：人民币升值和汇率波动增加均会对我国出口贸易产生不利影响。[11]还有一种观点是汇率波动对贸易收支影响不显著：Joseph E. Gagnon（1993）将美国与5个工业化国家实际有效汇率和季度贸易数据进行回归分析，得出结论：工业化国家目前观察到的汇率波动对贸易水平的影响不大。[5]徐立平、赵静怡（2010）在对人民币汇率波动与中国对美国出口额之间相关性的研究中，建立回归方程分析并得出结论：汇率波动对不同类别出口产品的影响有正向也有负向，因此对贸易总量的影响是不确定的。[12]endprint
现有对汇率及对外贸易的研究运用了丰富的研究方法，得出了许多有价值的结论。但是多数文章在研究时，很少把汇率波动与汇率水平的变动放在同一个模型里来分析各自对贸易的影响；且多数研究采用的是全国贸易数据，对特定地区贸易的研究很少。本文将从这两个方面改进：选取江苏省出口额作为研究对象，并将汇率水平变动和汇率波动同时纳入计量模型中，实证分析汇率变动对江苏省出口贸易的影响。
二、江苏省出口贸易现状分析
改革开放以来，我国经济迅速发展。江苏省地处东部沿海，凭借地理位置优越、交通便利、资源丰富、人才集聚以及一系列政策支撑等优势，对外贸易保持着平稳较快的发展。江苏省外贸总量、出口量连续多年在全国31省内排名第二（广东第一），而排名前十的省份大多地处我国东南部沿海地区，经济与贸易发展状况和江苏省有很多相似之处，因此本文选择以江苏省出口贸易数据为样本，对于我国东南部贸易发达地区具有一定代表性。
从图1中可以看出， 2002年以来，江苏省进出口额增长迅猛。这一现象一直延续至2008年，受国际金融危机影响，2009年进出口额等各项指标都有所回落，贸易总额为33895137亿美元，同比下降136%，出口额为199243亿美元，同比下降163%，而从月度数据来看，虽然全年12个月贸易额都呈下降趋势，但降幅却是逐渐减少的。2010年起，随着全球经济的复苏，世界贸易形势好转，在国家政策的鼓励与刺激下，国内市场需求也不断升温。由于2009年基数较低的原因，2010年江苏省贸易额呈现出恢复性上涨的趋势，总额465793亿美元，同比上升3742%，出口额27055亿美元，同比上升3578%，2011年江苏省出口额为312623亿美元，同比上涨1555%。2011—2014年江苏省贸易增势变缓，贸易额呈现平稳态势。2015年以来，由于国际经济形势总体不景气，进出口额都有所下降，2015年江苏省贸易总量同比下降32%，出口量同比下降094%。一直以来，出口贸易对江苏省经济发展起到了至关重要的作用，如何推动贸易健康发展是当前经济研究的关键，而当中重要的一环就是研究汇率波动对江苏省出口贸易的影响，本文将通过对相关数据的实证检验分析这一影响并在此基础上提出促进江苏省以及全国贸易发展的相关建议。
三、人民币汇率变动对江苏省出口贸易影响的实证分析
（一）数据来源及数据描述
本文选取2006—2015年月度数据作为样本，其原因是：2005年我国进行汇率市场化改革，选取2006年及之后的数据可以更好地反映汇改后汇率变动的趋势和特征，且这一阶段江苏省出口贸易呈现出较快增长态势，研究这一阶段数据具有重要现实意义。
匯率变动包括汇率水平的变动和汇率波动。为了消除通货膨胀和物价变动对人民币汇率的影响，本文汇率水平选取的实际有效汇率数据，[13]是由名义汇率以2010年物价指数平减而得，用REER表示，数据来源于BIS①网站。而汇率波动的数据，笔者采用GARCH（1，1）模型②[14]估计得出：
lnREERt=1000776lnREERt-1+t（1）
σ2t=0000107+0275770u2t-1+0161605σ2t-1（2）
R2=0989193DW=1389628
其中，汇率波动Vt=σt。
从图2可以看出，人民币汇率在2006年，2008—2009年和2014年波动比较剧烈，2006年是我国汇改后的第一年，因此汇率相对不稳定；2008—2009年世界金融危机造成汇率波幅增加；2014年开始世界经济下行，人民币对美元由持续升值开始走向贬值，体现出波动较大。
江苏省出口额用JSEX表示，数据来源于江苏省经济社会发展统计数据库。相关研究表明，出口额的变动除了与汇率的变动有关，还可能与其他一些有关国民经济的指标有关，如地区生产总值等。在本文中，除了刻画汇率变动的变量REER和Vt之外，考虑引进地区生产总值作为自变量，用GDP表示。由于江苏省生产总值只公布季度和年度数据，月度数据不公布，因此本文采用江苏省工业增加值月度数据作为替代变量。这是因为一个地区生产总值大多部分由工业增加值构成，且工业增加值变动趋势可近似描述地区生产总值的变动趋势。江苏省工业增加值数据来源于江苏省经济社会发展统计数据库。实证分析前，先通过CensusX12方法③对JSEX和GDP数据进行季节趋势调整。整理数据描述如表1所示：
（二）模型构建
根据以上分析以及相关参考文献中的研究方法，构建以下回归估计模型：
JSEX=α0+α1REER+α2Vt+α3GDP+εt（3）
方程（3）中各自变量和因变量分别取自然对数，其中由于Vt数值较小，取自然对数后为负值，为便于结果分析，再取其相反数使其为正，直接记为lnVt：
lnJSEX=α0+α1lnREER+α2lnVt+α3lnGDP+εt（4）
其中，εt代表随机误差项。
（三）数据的平稳性检验
上述假设的回归模型，对其进行平稳性分析，只有数据满足同阶单整的前提条件，才可以消除可能出现的伪回归等问题，从而进一步进行协整检验。将变量lnREER、lnVt、lnGDP、lnJSEX进行ADF检验，结果如表2所示：
从表2可以看出，lnREER、lnVt、lnGDP和lnJSEX的序列都是Ι（0）过程，即三个自变量和一个因变量都是平稳序列，符合协整检验所需要的同阶平稳的条件。
（四）协整检验
下面对lnJSEX和lnREER、lnVt、lnGDP进行协整检验，这里采用Engle-Granger二步法④。第一步，基于建立的回归模型，采用EVIEWS60软件，通过OLS⑤方法估计各变量所对应的系数，结果如下：endprint
lnJSEX=2999566-1175479lnREER+0191009lnVt+1166179lnGDP+εt（5）
（6392880） （-5806482）（3691166）（1498441）
R2=0889111Adjusted-R2=0886243F=3100297DW=1407361
第二步，对第一步估计方程所得的残差进行单整性检验，如果残差项为稳定序列，则认为自变量和因变量之间具有协整关系。检验结果如表3所示：
在残差的单位根检验中，原假设为：残差序列存在一个单位根，由于t统计量大于在1%、5%和10%显著性水平下的临界值，从而拒绝原假设，即残差序列不存在单位根，说明该序列是平稳的。因此变量之间存在协整关系，即lnREER、lnVt、lnGDP和lnJSEX的序列有长期均衡关系。
回归方程变量前的系数显示：人民币对美元汇率数值每增加1%，江苏省出口额就会降低117%。由于选取的实际有效汇率数据是采用间接标价法计价的，因此汇率数值的上升即代表人民币升值，这与传统理论及笔者预期相符，人民币升值会抑制江苏省出口，相反，贬值可以促进江苏省出口；人民币汇率波动每增加1%，江苏省出口额将会增加019%，说明汇率波动对江苏省出口有一定的促进作用，但是从系数上来看促进效用比较轻微；GDP每增长1%，江苏省出口额则会增长117%。从各解释变量前系数的p值来看，lnREER、lnVt和lnGDP前系数的p值均<001，即解释效果非常显著，说明汇率变动和生产总值的变动对江苏省出口都有显著的影响。
（五）误差修正模型
协整检验验证了被解释变量lnJSEX和解释变量lnREER、lnVt、lnGDP之间存在长期均衡关系，但是变量之间是否存在短期波动关系还未可知。因此在协整检验的基础上建立误差修正模型（VECM）来验证变量之间的短期波动关系。由于VECM模型的滞后期是无约束VAR模型的一阶差分变量的滞后期，因此笔者先建立4个变量的无约束VAR模型，并根据AIC和SC准则⑥确定最优滞后期为3，从而确定VECM模型的滞后期为2。建立二阶误差修正模型为：
lnJSEXt=β0+β1lnREERt+β2lnREERt-1+β3lnREERt-2+γ1lnVt+γ2lnVt-1+γ3lnVt-2+θ1lnGDPt+θ2lnGDPt-1+θ3lnGDPt-2+μ1lnJSEXt-1+μ2lnJSEXt-2+εt（6）
经过适当恒等变形，可得如下二阶误差修正模型：
ΔlnJSEX=-μ2ΔlnJSEXt-1+β1ΔlnREERt-β3ΔlnREERt-1+γ1ΔlnVt-γ3ΔlnVt-1+θ1ΔlnGDPt-θ3ΔlnGDPt-1-λ（lnJSEXt-1-α0-α1lnREERt-1-α2lnVt-1-α3lnGDPt-1）+εt（7）
其中，括号中式“lnJSEXt-1-α0-α1lnREERt-1-α2lnVt-1-α3lnGDPt-1”即为误差修正项ECMt-1，λ=1-μ1-μ2，α0=β0/λ，α1=（β1+β2+β3）/λ，α2=（γ1+γ2+γ3）/λ，α3=（θ1+θ2+θ3）/λ。
用EVIEWS60估计出的误差修正方程为：
ΔlnJSEX=0009092-0370396ECMt-1（-3869159）-0204027ΔlnREERt-0640390ΔlnREERt-1+0000152ΔlnVt+0072729ΔlnVt-1+0257591ΔlnGDPt+0441740ΔlnGDPt-1+εt（8）
R2=0323460 F=6514242 DW=2044766 AIC=-2469039 SC=-2257715
从（8）式来看，ECMt-1前系数为-0370396且t值为-3869159，符合誤差修正机制，说明模型对短期非均衡有回调作用，且回调程度为3703%，回调力度较大。从各差分变量前系数可以看出：（1）ΔlnREER及ΔlnREERt-1前系数分别为-0204027和-0640390，且都通过显著性检验，说明实际汇率的短期变动对江苏省出口额的变动有显著影响，且短期性汇率贬值对出口有促进作用；（2）ΔlnVt和ΔlnVt-1前系数都为正，且lnVt前系数没有通过显著性检验，说明短期内汇率波动难以对江苏省出口额造成影响，长期内汇率波动对出口额的影响才能显著体现出来；（3）ΔlnGDPt和ΔlnGDPt-1前系数分别为0257591和0441740，且p值显示都通过了显著性检验，说明短期内生产总值的增加对出口额有明显的贡献作用。
四、结果分析与政策建议
（一）结果分析
为了实证分析的完整性与准确性，笔者在实证模型里除描述汇率变动的两个变量之外还引入了江苏省生产总值作为自变量。先建立回归方程，方程的拟合优度为8891%，拟合程度较好。然后进行协整检验和误差修正模型分析，得出结论如下：
1.人民币币值与江苏省出口额呈显著的负相关关系。人民币对美元每贬值1%，江苏省出口额将会增长118%。这与传统贸易收支理论相符：本币贬值降低了出口产品的价格，有利于扩大销量，从而增加出口额。从2006—2014年人民币汇率和江苏省出口额的数据中可以看到：除了2008—2009年金融危机期间江苏省贸易额有所下跌之外，其余年份人民币升值的同时和江苏省出口额也保持同向增加。这是由于：（1）人民币升值在短期内不利于出口，但是在长期内，由于通货膨胀等因素的影响，人们对价格上涨可能不会那么敏感。（2）供求状况的改善以及生产力水平的提高，使得部分商品的价格反而下降，抵消了人民币升值的负面影响。（3）我国过去劳动力成本比较优势明显，因此服装、玩具等制造业产品出口许多发达国家，如今虽然劳动力成本上涨，比较优势缩小但是依然存在，因此这些产业的出口仍占优势，加上我国高新技术产业的发展，将会使越来越多的产业获得出口优势。endprint
2.人民币汇率波动与江苏省出口额在长期内呈显著的正相关关系。回归方程顯示人民币对美元汇率波动率增加1%时，江苏省出口额会增加01%，说明汇率波幅的增加在长期内对江苏省出口具有轻微的正向推动作用。但是误差修正模型显示汇率波动在短期内对江苏省出口的影响不显著。这是因为：短期内汇率波动的增加会对出口企业带来汇兑风险，从而对出口贸易造成冲击。但是从长期来看，由于江苏省出口贸易发达，大多数出口企业对于汇率的经常性波动已经形成了适应机制，企业会针对汇率波动迅速调整出口策略，从而降低损失，实现稳定增长。与此同时，人民币在过去的很长一段时间内持续升值，对出口增长形成了向下的压力，汇率的波动某种程度上释放了这种压力，从而对出口产生了轻微的拉动效用。此外，我国一直实行积极的贸易政策对出口也起到了相当的促进作用。
3.江苏省生产总值与出口贸易额之间呈显著的正相关关系，弹性系数为117。出口贸易是生产总值的组成部分，净出口额增加直接造成生产总值的增加，而我国贸易多年来一直保持高额顺差，进口相对于出口占比较小，从而出口额增加基本上决定了生产总值的增加。我国贸易常年顺差的原因有：（1）我国由于劳动力成本优势，加工贸易占贸易比重很高，且加工产品国际市场需求较大。（2）我国外商投资企业出口额高，为贸易顺差贡献很大。（3）我国目前还属于出口导向型国家，外贸依存度高，内需相对不足，从而造成多年外贸顺差局面。
（二）促进出口贸易发展相关建议
我国在经济连续高速增长近30年后，近年来却呈现出增速放缓、行业利润率下滑的景象。这与全球经济持续低迷有关，也暴露出我国经济结构中不可忽视的问题。近两年人民币连续贬值，贸易量下跌，货币政策对于经济增长的刺激效应也正在弱化。2015年，政府提出供给侧改革，调节经济结构，转变经济发展方式。与此同时，我国应该如何在市场化程度越来越高的汇率体制下，应对市场风险，稳定经济，发展贸易，本文结合对江苏省出口贸易的实证分析结果，从企业、市场和汇率政策几方面提出几点建议：
1.提高企业汇率风险意识
过去由于我国实行的汇率制度实质上是盯住美元的固定汇率制度，汇率基本稳定，出口企业一般不会因汇率的变动而造成结汇时的亏损，因此出口企业往往汇率风险意识淡薄。如今随着汇率市场化改革的不断推进，加之我国出口贸易的不断发展，我国出口形势已有相当大的改变，汇率意料之外的波动使出口企业承担了很大的换汇风险，一旦汇率贬值就会给企业带来不必要的损失，对于小企业来说，由于其资金薄弱，抗风险能力差，甚至有可能遭遇破产。除此之外，由于我国对外贸易较发达国家发展较晚，国际市场上的不正当竞争、贸易摩擦给我国的一些出口模式较为保守的企业造成了很大损失，我国出口企业正面临着重重困难。为改变这一现状，应该鼓励企业加快经营管理理念和方式转变，提高汇率风险意识，企业应通过密切关注分析国际汇率走势，对汇率的可能波动做出提前预警，在合同中订立保值条款，最大程度减少损失，不断增强对抗汇率风险的能力。
2.加快推进人民币资本项下可兑换进程
目前，我国人民币远期外汇市场发展还不成熟，这是由于人民币资本项下可兑换还未完全放开。出口企业面临着由于汇率波动造成的汇兑风险，使得其预期收益受到影响。而通过参与远期外汇交易和外汇期权交易或运用更多其他外汇套期保值措施可以极大程度的帮助企业规避汇率风险，获得稳定收入。目前我国正不断推进资本项下可兑换进程，如今人民币资本项下已有16个完全可兑换项目，17个基本可兑换项目和7个部分可兑换的项目，没有完全不可兑换的项目。除此之外，我国已经在香港、欧洲、北美等多地发展了人民币离岸市场，并且设立了“一带一路”项目，建立了亚投行，吸引更多的投资者参与到人民币资产配置中来，从而更加促进了人民币国际化，加速了人民币在外汇市场上的流通，降低了汇率风险。因而，从出口企业寻求避险途径的角度来说，加快推动人民币资本项下可兑换可以促进和维护出口贸易的稳定发展。
3.不断推动我国自贸区建设
避免汇率波动风险的另外一个重要途径就是建设自由贸易区尤其是跨境自由贸易区。因为在跨境自由贸易区里，不同国家或地区的企业在自贸区均可采用某一种规定的固定货币进行买卖结算，从而降低了汇兑风险，与此同时也可以享受贸易区的税收等各种政策优惠。2013年，上海成为中国第一个自由贸易区，多项贸易政策在自由贸易区试点，为我国外贸企业以及贸易伙伴国企业提供了多重便利，降低贸易成本的同时，有效的防控了风险。几年间，我国自贸区发展迅速，至2016年8月31日，中国共在沿海和内陆成立了11个自贸区，随着优惠政策的有效覆盖，极大地推动了我国对外贸易的发展。自贸区的设立有利于降低贸易壁垒，在全球经济持续下行的背景下，为我国的对外贸易开辟了一条新的道路。随着自贸区数量的增加、功能的增多，必然会更好地降低成本，发挥国际间交流合作所带来的经济价值，互利互惠，推动各国经济平稳运行。此外，在发展多边贸易的同时，也可以促进我国经济结构调整，降低由于国际外汇市场形势变化以及汇率不正常波动给我国对外贸易带来的不利影响。
[注释]
①BIS：国际清算银行，上面公布了各国实际有效汇率月度数据。
②GARCH模型：广义ARCH模型，广泛应用于波动率的分析和预测。
③CensusX12方法：一种季节调整方法，用于去除季节变化因素对数据的平稳性造成的影响，使数据趋于平稳。
④EG两步法：分两步。第一步，计算非均衡误差；第二步，检验单整性。误差为稳定序列则为协整。
⑤OLS：最小二乘法。
⑥AIC和SC准则：赤池信息准则和施瓦茨准则，当AIC和SC值同时取到最小值时的滞后阶数则是最优滞后分布长度。
[参考文献]
[1]Doyle E.Exchange Rate Volatility and Irish-UK Trade， 1979-1992[J].Applied Economics， 2001， 33（2）： 249-265.
[2]Aristotelous K.Exchange-rate Volatility， Exchange-rate Regime， and Trade Volume： Evidence from the UK-US Export Function （1889–1999）[J].Economics Letters， 2001， 72（1）： 87-94.
[3]Cté A.Exchange Rate Volatility and Trade[J].Bank of Canada Work.Pap， 1994： 94.endprint
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